外资蚁集两月净流出东莞房地产第三方神秘客暗访，但逆势加仓中永久好意思债——10月好意思国国际成本流动求教点评

　　凭澜不雅涛 

　　分析师：管涛（中银证券各人首席经济学家）

　　分析师：周亚皆

　　摘 要

　　外资蚁集两月净流出：私东说念主外资大幅抛售好意思股，逆势加仓中永久好意思债。10 月外资净减抓好意思国证券财富 838 亿好意思元，蚁集第二个月净减抓；2023 年 套谢绝易有所降温，前十个月外资累计净流入放缓至约 4900 亿好意思元。从 投资者类型来看，10 月私东说念主外资净减抓 684 亿好意思元，官方外资净减抓 154 亿好意思元。从主要阵势来看，永久证券阵势录得小幅净流入 33 亿好意思元，短 期证券和银行现款分别录得 728 亿好意思元和 143 亿好意思元净流出。在“higher for longer”暗影下，10 月各人风险和避险财富均进展欠佳，好意思元走强。私东说念主外资逆势加仓 741 亿好意思元中永久好意思债，同期净卖出 258 亿好意思元好意思国 国库券和 670 亿好意思元股票；官方外资净卖出 201 亿好意思元中永久好意思债及 113 亿好意思元股票，净买入 3 亿好意思元好意思国国库券。走阔的中长端利差可能有助于 证据外资对中长端好意思债的偏疼；外资“追涨杀跌”抛售好意思股并不料外，但 其全市集占比不降反升。

　　外资好意思债仓位“名减实增”：欧元区减抓，中日英增抓。估值效应拖累下， 外资好意思债抓仓市值 10 月略有下降至 7.57 万亿好意思元，但受益于私东说念主外资支 抓，全年仍增多接近 3000 亿好意思元。10 月外资净买入 285 亿好意思元好意思债。其 中，欧元区净卖出 252 亿好意思元，中国、日本、英国分别净买入 20 亿好意思元、 223 亿好意思元和 261 亿好意思元。额外的，就中资机构而言，其在 10 月重新净 买入好意思债和政府机构债整个 65 亿好意思元，但络续净卖出好意思股 28 亿好意思元；10 月末抓仓好意思债和政府机构债下降至 1.02 万亿好意思元，抓仓好意思股下降至 2828 亿好意思元。 

　　市集与好意思联储之间的博弈依旧热烈，金融市集更趋涟漪。2023 年四季度， 好意思国经济数据举座呈现出经济活动有所下降，通胀水平依期回落，劳能源 市集旯旮降温的特征。与此同期，好意思联储起义市集宽松预期的力度不及， “默认”市集逐步加大对 2024 年降息的计价。若金融条款抓续转松，好意思 联储在缩短经济零落概率的同期也在栽种经济“不着陆”的概率。12 月 议息会议后，前纽约联储比尔·达德利在彭博专栏刊文指出，鲍威尔更像 伯恩斯而非沃尔克。

　　风险教导：好意思联储货币策略显耀偏离市集预期，好意思国经济发展偏离预期， 地缘政事时局发展超预期

　　正文

　　一、外资蚁集两月净流出：私东说念主外资大幅抛售好意思股，逆势加仓中永久好意思债

　　10 月外资净减抓好意思国证券财富 838 亿好意思元，蚁集第二个月净减抓；2023 年套谢绝易有所降温，外资 累计净流入放缓。当地本领 2023 年 12 月 19 日，好意思国财政部发布了 2023 年 10 月份的国际成本流动 （TIC）求教。求教的数据显现，10 月异邦投资者在好意思净减抓证券财富（包括永久证券、短期证券以 及银行现款）838 亿好意思元（见图表 1），为蚁集第二个月净减抓，较上月 648 亿好意思元净流出有所扩大， 也显耀弱于旧年同期 1773 亿好意思元的净流入。其中，官方外资净减抓 154 亿好意思元（见图表 2），为连 续第四个月净流出，较上月 53 亿好意思元净流出有所扩大，显耀弱于旧年同期 176 亿好意思元的净流入；私东说念主外资净减抓 684 亿好意思元，为蚁集第二个月净流出，较上月 595 亿好意思元净流出有所扩大，显耀弱于旧年同期 1598 亿好意思元的净流入。2023 年前 10 个月，外资净流入 4891 亿好意思元，较旧年同期约 1.36 万亿好意思元的净流入下降约 64%。2022 年，好意思联储以近四十年来最快的速率收紧货币策略，栽种策略 利率，好意思元快速走强，宽绰的套息空间和汇率变动驱使外资无数购入好意思债或将资金转为好意思元进款/现 金类财富。而跟着本领干与 2023 年四季度，在好意思联储加息干与尾声之际，天下列国央行同好意思联储的 货币策略差距难以进一步显耀扩大，2022 年盛行的套谢绝易有所降温，这是 2023 年以来外资累计 净流入较旧年同期快速放缓的要津原因之一。

　　10 月好意思国永久证券阵势录得小幅净流入，外资抛售短期证券并减少现款财富；好意思债和好意思股抓仓存量 分别下降至约 7.57 万亿和 12.97 万亿好意思元。从结构上看，在议论了好意思邦原土投资东说念主和外资的跨境交 易之后，10 月好意思国永久证券阵势（包括中永久国债、机构债、企业债以及股票）录得 33 亿好意思元的净 流入（见图表 3），较 9 月的 9 亿好意思元净流入有所扩大，但仍显耀小于 2023 年前 9 个月月均约 800 亿好意思元的水平；净减抓短期证券（包括短期好意思国国库券过头他托管债务）728 亿好意思元，减抓范畴为 1978 年稀有据以来最大；净减抓银行现款（银行欠债变动）143 亿好意思元，较 9 月 371 亿好意思元的净减 抓有所拘谨，但仍指向外资流动需求的旯旮收缩。从外资抓有好意思国证券财富的存量角度来看，甘休 10 月底，异邦投资东说念主抓仓的好意思国国债市值由 9 月末的约 7.60 万亿好意思元（市集占比约 28.9%）下降至 7.57 万亿好意思元（市集占比约 28.5%，见图表 4），环比下降 390 亿好意思元（其中估值负孝敬估算为 676 亿好意思元）；抓仓的好意思国股票由 9 月末的约 13.33 万亿好意思元（市集占比约 29.3%）下降至约 12.97 万亿 好意思元（市集占比约 29.6%），环比下降 3640 亿好意思元（其中估值负孝敬估算为 2857 亿好意思元）。

　　10 月外资独爱中永久好意思债，好意思股承受大幅抛压。从投资东说念主永别来看，10 月 838 亿好意思元的净证券财富 抛售主淌若由于私东说念主外资净卖出 684 亿好意思元所导致（见图表 5）。具体来看，私东说念主外资净买入了 85 亿好意思元的永久证券，其中包括净买入中永久国债 741 亿好意思元，逆转了 9 月 307 亿好意思元的净卖出；净 卖出股票 670 亿好意思元，较 9 月 86 亿好意思元的净卖出有所扩大；净卖出了 716 亿好意思元的短期证券，较 9 月 202 亿好意思元的净卖出进一步扩大。后者 10 月的净流出中包括外资净卖出 258 亿好意思元短期好意思国国库 券（vs 9 月净买入 279 亿好意思元），净卖出 457 亿好意思元其它可转让证券（vs 9 月净卖出 481 亿好意思元）。另一 方面，官方外资在 10 月的 154 亿好意思元净卖出则主淌若由于其净卖出了 201 亿好意思元的中永久国债（vs 9 月净买入 152 亿好意思元）和 113 亿好意思元的股票（vs 9 月净卖出 154 亿好意思元），而其关于短期证券的净买 卖则是不错忽略不记的。尽管私东说念主外资和官方外资还是蚁集两个月抓续净卖出，然则甘休 10 月末的 数据显现，二者在 2023 年前十个月依然分别累计净买入了约 3500 亿好意思元和 1300 亿好意思元的证券资 产。相较已往 36 个月的波动范围（见图表 6），10 月外资在净卖出股票和其它可转让证券方面显得 较为激进；外资依然防守了净买入好意思国政府机构债的传统，但 10 月净购买量为已往 36 个月的低位；尽管对其它财富枯竭善良，但 10 月外资对好意思国中永久国债的需求重新热潮，其净买入量跨越了已往 36 个月的均值。

　　“higher for longer”暗影下，10 月各人风险和避险财富均进展欠佳，好意思元走强。走阔的中长端利差可能有助于证据外资对中长端好意思债的偏疼；外资“追涨杀跌”抛售好意思股，但其全市集占比不降反升。10 月份，尽管好意思联储露出加息接近特地，但在抓续坚贞的好意思国劳能源市集和回落速率较为迟缓的好意思 国服务业通胀布景下，市集关于好意思联储将不得不在更长的本领防守高利率的担忧抓续加重。具体来看，10 月 12 日公布的 9 月 CPI 和中枢 CPI 同比增速分别为 3.7%和 4.1%，前者高于市集预期的 3.6%， 后者同市集预期一致（具体分析请参考 10 月 13 日的求教《好意思国 9 月 CPI 点评：服务业通胀韧性重 燃“紧缩往来”》）；10 月 6 日公布的 9 月做事数据显现 9 月非农新增岗亭约 33.6 万东说念主，显耀高于 市集预期的 17 万东说念主，东莞房地产第三方神秘客暗访9 月悠闲率为 3.8%，高于市集预期的 3.7%，与前值抓平。在这么的经济环境 下，“higher for longer”的叙当事人导了 10 月份的各人市集。好意思短端利率约莫横盘，但中长端利率抓续走高，收益率倒挂情况进一步树立。10 年期国债收益率一度在月末盘中升破 5.0%，好意思债 2 年和 5 年的期限利差也由 9 月末的 43 个基点下降至 10 月末的 25 个基点（具体分析请参考 10 月 25 日的 求教《好意思债 10 年破 5%后的走势：要津如故在于远期货币策略旅途预期》）。另一方面，各人风险 财富价钱普遍回落，好意思国标普 500 指数 10 月收跌约 2%。与此同期，好意思元指数在 10 月收涨 0.5%。股债双杀而好意思元走强的情况再次在 10 月份出现（见图表 7）。在这么的布景下，好意思债同主要经济体 的债券利差在短端保抓了相对沉稳，而中长端利差则快速走阔，中长端套谢绝易的升温可能部领悟 释了 10 月私东说念主外资遴荐“卖短买长”。另一方面，这种旯旮上增多抓仓久期的操作也可能露出私东说念主 外资以为好意思债中永久利率阶段性触顶。议论到外资在净交易好意思股上呈现“追涨杀跌”特征（见图表 8）以及好意思股在 10 月的欠佳进展，外资对好意思股的大幅抛售并不让东说念主不测。但值得把稳的是，在大幅 抛售之后，10 月末外资在好意思股的抓仓占比反而是略有高潮的（从 9 月的 29.3%升至 10 月的 29.6%， 见图表 9）。这可能意味着好意思国境内机构在 10  的好意思股抛售可能更为激进。 

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　　二、外资好意思债仓位“名减实增”：欧元区减抓，中日英增抓

　　10 月外资抓仓和往来好意思债大略：估值效应拖累下，外资好意思债抓仓市值当月略有下降，但受益于私东说念主 外资守旧，全年仍增多接近 3000 亿好意思元。从存量角度看，10 月末，外资抓有的好意思国国债市值为约 7.57 万亿好意思元（官方和私东说念主外资抓仓约莫至极），较 9 月末的 7.60 万亿好意思元减少约 390 亿好意思元（见 图表 10）。其中，据估算，负估值效应约 676 亿好意思元。外资现实上在 10 月净买入了约 285 亿好意思元 （见图表 12）。从好意思债市集占比来看，外资占比由 9 月的 28.9%下降至 10 月的 28.5%，延续了 2014 年以来触动回落的趋势（见图表 11）。从往来净额角度来看，在 10 月外资 285 亿好意思元的净买入中， 官方外资净卖出了 198 亿好意思元，而私东说念主外资净买入了 483 亿好意思元（见图表 13）。从甘休10 月末的 数据来看，2023 年前十个月外资抓仓的好意思债市值增多了 2750 亿好意思元，官方外资和私东说念主外资分别累 计净买入了 544 亿和 4584 亿好意思元好意思债。历史数据显现，官方外资抓有好意思债的情况同各人好意思元外储的 变动基本一致（见图表 15），而私东说念主外资趋势性净交易好意思债则同主要货币对的套谢绝易以及好意思债波 动率存在较好的关连度（见图表 14）。

　　10 月好意思借主要国际抓有东说念主往来变动：欧元区净卖出，中国、日本和英国净买入。10 月，欧元区抓仓 好意思债市值减少 487 亿好意思元至约 1.46 万亿好意思元，其中负估值效应为 235 亿好意思元，净卖出 252 亿好意思元 （短期和中永久国债约莫各占一半），净卖出金额为年内最高（见图表 16）；英国抓仓好意思债市值增 加 241 亿好意思元至 6930 亿好意思元，其中负估值效应为 20 亿好意思元，净买入 261 亿好意思元（净买入中永久债 券，卖出短期债券），净买入金额为年内最高（见图表 17）；中资投资者抓仓好意思债市值减少 85 亿好意思 元至约 7696 亿好意思元，其中负估值效应为 105 亿好意思元，净买入 20 亿好意思元（主要为中永久债券）（见 图表 18）；日本抓仓好意思债市值增多 118 亿好意思元至约 1.10 万亿好意思元，其中负估值效应 105 亿好意思元，净 买入 223 亿好意思元（净买入中永久债券，卖出短期债券），净买入金额为年内次高（见图表 19）。 

　　中资机构重新净买入好意思债和政府机构债，但络续净卖出好意思股；10 月末抓仓好意思债和政府机构债下降至 1.02 万亿好意思元，抓仓好意思股下降至 2828 亿好意思元。从往来角度来看，中资投资者在 10 月整个净买入 65 亿好意思元的好意思债和政府机构债，逆转了此前 3 个月的抓续净卖出，但前十个月仍累计净卖出 224 亿好意思 元，显耀弱于旧年同期 1048 亿好意思元的净买入；净卖出 28 亿好意思元的好意思股，为蚁集第 4 个月净卖出， 前十个月累计净卖出 164 亿好意思元，较旧年同期 21 亿好意思元的净卖出有所扩大。从抓仓角度来看，甘休 10 月末，中资投资者抓有 7696 亿好意思债，2527 亿政府机构债，二者共计约 1.02 万亿好意思元，环比下降 109 亿好意思元（负估值效应估算为 174 亿好意思元），较旧年末下降 963 亿好意思元（负估值效应估算为 739 亿 好意思元）；抓有好意思股约 2828 亿好意思元，环比下降 90 亿好意思元（负估值效应估算为 62 亿好意思元），但较旧年 末增多 124 亿好意思元（正估值效应估算为 288 亿好意思元）（见图表 20）。

　　三、主要论断

　　“higher for longer”主导 10 月市集，外资抛售好意思股，加仓中永久好意思债，减抓短期证券和现款。10 月， 尽管好意思联储露出加息接近特地，但超预期苍劲的好意思国劳能源市集数据，以及回落速率较为迟缓的好意思 国服务业通胀使得“紧缩担忧”再次总结。市集关于好意思联储将不得不在更长的本领防守高利率的担忧抓续加重。“higher for longer”的叙当事人导了10月份的各人金融市集。在这么的经济环境下，好意思债短端利率约莫横盘，但中长端利率抓续走高，收益率倒挂情况进一步树立。另一方面，风险财富普遍回落，各人主要股指悉数着落，好意思元则小幅走强。在此布景下，外资在 10 月络续净卖出好意思国资 产。从主要财富类别来看，外资跟班好意思股的走弱而大幅抛售好意思股，但在中长端套谢绝易空间扩大之 际，逆势加仓中永久好意思债。与此同期，外资也在显耀抛售短期证券，并减少其在好意思国境内银行抓有 的现款财富。 

　　市集与好意思联储之间的博弈依旧热烈，金融市集更趋涟漪。2023 年四季度，好意思国经济数据举座呈现出 经济活动有所下降，通胀水平依期回落，劳能源市集旯旮降温的特征。与此同期，好意思联储起义市集 宽松预期的力度不及，“默认”市集逐步加大对 2024 年降息的计价。若金融条款抓续转松，好意思联储 在缩短经济零落概率的同期也在栽种经济“不着陆”的概率。12 月议息会议后，前纽约联储比尔·达 德利在彭博专栏刊文指出，鲍威尔更像伯恩斯而非沃尔克。

　　风险教导：好意思联储货币策略显耀偏离市集预期，好意思国经济发展偏离预期，地缘政事时局发展超预期。

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